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來源：新華網(wǎng) 5$b3)g5!  
有時候，市場是最理性的。但有時候，市場似乎又是最感性的，以至于一致預期經(jīng)常會變成一致誤判，預期差也經(jīng)常左右市場表現(xiàn)。去年四季度，大部分人預期中國經(jīng)濟穩(wěn)中向好，結果今年一季度經(jīng)濟失速下行；今年二季度，大部分人又預期中國經(jīng)濟將一蹶不振，結果經(jīng)濟增速逆勢回升；現(xiàn)在，大家又預期下半年經(jīng)濟將加快復蘇，這似乎又有過度樂觀之嫌。無論從內(nèi)外環(huán)境來看，下半年經(jīng)濟復蘇至少面臨四點隱憂，市場可能從上半年的負預期差（過度悲觀）走向正預期差（過度樂觀）�！　� _`Z-*~J  
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　　第一大隱憂：房地產(chǎn)真的企穩(wěn)了嗎？　　 R0y615(]  
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　　7月中旬以來，隨著地方政府放松限購的行動不斷升級，房地產(chǎn)銷售的確出現(xiàn)了一些回暖跡象，但效果并不明顯，持續(xù)性也令人懷疑。從購房者的角度看，房貸環(huán)境仍偏緊，二季度個人住房貸款利率從6.70%進一步攀升至6.93%，創(chuàng)2012年降息以來新高，剛需和投機性需求都會受到抑制。從地產(chǎn)商的角度看，壓力同樣有增無減。一是庫存壓力，這種壓力不局限于短期，而是中長期問題。從2010年以來，四萬億時期的投資逐步竣工，導致房地產(chǎn)供給持續(xù)快于銷售，庫存不斷積壓，目前商品房庫存與銷售比已從2010年的2.3升至5.1，處于2003年以來的高位，未來去庫存可能要持續(xù)數(shù)年，隨之而來的是投資下行。二是融資壓力，非標投資收緊，銀行對地產(chǎn)項目愈發(fā)謹慎，疊加外資流入放緩，短期內(nèi)地產(chǎn)融資仍不容樂觀。自去年11月以來，房地產(chǎn)投資到位資金增速從 27.6%連續(xù)下滑至3%�！　� {+wU({y +  
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　　與2008年和2011年的兩次地產(chǎn)調(diào)整周期相比，這次的問題更加嚴重：　　 djgXC&  
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　　1、前兩次地產(chǎn)調(diào)整主要是受到了貨幣政策收緊或限購政策加碼等外部因素的沖擊，今年地產(chǎn)銷售和投資的下滑是高按揭利率和高房價下的內(nèi)生性收縮，因此對政策的敏感性降低�！　� +]5 )B;  
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　　2、對比三次放松政策，前兩次均有多次降準和降息等強刺激政策，并伴隨著按揭利率的較大折扣。而今年的情況是，雖有央行的窗口指導，但銀行負債成本的系統(tǒng)抬升增大了按揭利率的剛性，今年二季度按揭利率不降反升�！　� I? o-[hz9  
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　　3、目前限購政策松動的城市，人均房屋保有量較高，投資屬性明顯，因此在房價沒有可觀漲幅預期下，限購放開對需求的貢獻有限�！　� BS}-3w  
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　　4、地產(chǎn)庫存再次上升至歷史高位。 E dO6x  
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　　綜合來看，銷售企穩(wěn)尚不牢固，投資壓力也是有增無減。如果政策維持目前狀態(tài)，年內(nèi)房地產(chǎn)難言改觀，而這將對上游制造業(yè)、地方財政收入、相關產(chǎn)業(yè)鏈消費等造成直接沖擊，拖累經(jīng)濟復蘇�！　� D&Vf}iulH  
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　　第二大隱憂：基建投資高增長能繼續(xù)一枝獨秀嗎？　　 F6MP i/  
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　　上半年各項投資當中，基建投資增長最快（占總投資的22.8%），是對沖房地產(chǎn)投資下行（拉動投資回升0.9個百分點）的主要動力之一，但這在下半年很難持續(xù)。從歷史上看，基建投資與國家預算內(nèi)資金趨勢基本一致，后者略微領先于前者，6月國家預算內(nèi)資金增速經(jīng)從上月的19.7%大幅回落至15.5%并不是一個有利的信號。除此之外，基建投資的另外一個資金來源政府性基金也是捉襟見肘，其中主要是土地出讓收入和一些預算外的非稅收入。受房地產(chǎn)低迷的拖累，地方政府土地出讓收入增速已從去年的44.6%大幅降至26.3%，對應的支出增速也從41.9%降至24.8%。 而預算外的非稅收入也明顯受到八項規(guī)定的影響，導致政府性基金整體增速從39.2%降至23.3%。房地產(chǎn)市場的低迷將降低地產(chǎn)商投資的意愿，未來土地出讓收入仍面臨較大壓力，這都將成為基建投資身上的“鐐銬”�！　� 7N%1bcf,'S  
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　　第三大隱憂：“微刺激”還會進一步升級嗎？　　 WK ]#'!h  
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　　二季度的復蘇很大程度上受益于“微刺激”政策。財政政策方面，國務院4月以來幾乎每次常務會都要推出穩(wěn)增長政策，包括擴大鐵路投資、擴大出口退稅、小微企業(yè)減稅等，帶動財政支出明顯回升。貨幣政策方面，連續(xù)采取定向降準、再貸款、PSL等寬松措施，維持了相對充裕的流動性環(huán)境。但下半年來看，政策寬松的力度可能難有增強�！　� (Mfb_`{2  
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　　貨幣政策將逐步從寬松回歸中性。央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告和近期的座談會中明確釋放信號：一是淡化經(jīng)濟增長，表達的是總量寬松的必要性下降；二是強調(diào)債務風險，表達的是總量寬松的有效性減弱；三是擔憂通貨膨脹，表達的是總量寬松的操作空間變小、風險加大�？傮w來看，總量寬松的可能性基本可以忽略。一季度報告中，央行認為貨幣信貸和社融總量是“合理平穩(wěn)的增長”，貨幣供應總量是“略有回落”，而二季度央行認為貨幣信貸和社融總量是“較快增長”，貨幣供應總量是“明顯回升”。從這個變化也可以看出，央行認為目前的流動性環(huán)境已經(jīng)較為充裕，并不是總量問題。而對于定向寬松措施的“反思”也意味著未來的定向寬松很難再有增量。此外，隨著豬周期和自然災害的影響逐步顯現(xiàn)，年底通脹或觸碰3%，這也將掣肘央行進一步實行寬松措施�！　� jis9lup  
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　　同時，財政政策被提前透支，下半年寬松空間不足。今年財政支出和往年有所不同，由于從二季度開始政府加快財政支出進度，出現(xiàn)了半年突擊花錢的現(xiàn)象，上半年累計盈余僅5484億，比去年低3393億，下半年留下的財政赤字空間占當年財政赤字的140%，低于196%的歷史均值，這使年底突擊花錢的現(xiàn)象會減弱�！　� 6_x$;>G!`  
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　　第四大隱憂：出口已經(jīng)結束七年之癢了嗎？　　 Fr